“系統(tǒng)性的秩序崩潰，一生只遇一次。但歷史上，它從未缺席。”
“我確實(shí)同意‘不制造東西是個(gè)大問題’，但問題是，我們是否具備制造能力？”
橋水基金創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐4月7日在LinkedIn上發(fā)布了一篇文章，談及關(guān)稅問題。
他表示，我們當(dāng)前正目睹一場典型的貨幣、政治與地緣政治秩序的崩潰。這種類型的系統(tǒng)崩潰大約一生只會(huì)發(fā)生一次，但歷史上每當(dāng)存在類似不可持續(xù)的條件時(shí)，它們就會(huì)發(fā)生。
美東時(shí)間4月8日，瑞·達(dá)利歐接受CNBC訪談，在15分鐘的對話中，再次強(qiáng)調(diào)了自己的觀點(diǎn)。而面對三位王牌主持人的犀利提問，達(dá)利歐也有一說一。
他沒有給出熱詞，也沒有唱衰，更像一位老練的機(jī)械師，打開系統(tǒng)，審視結(jié)構(gòu)，拆解壓力，試圖回答一個(gè)本質(zhì)的問題：我們還能維持現(xiàn)有的運(yùn)行方式嗎？
在這場訪談中，達(dá)利歐用他一貫的思考框架，提供了目前談?wù)撽P(guān)稅的本質(zhì)背景：存在的三大秩序正在瓦解，而人類歷史上的五種重要力量也始終在作用著，“關(guān)稅其實(shí)是在應(yīng)對全球失衡的問題”。
他承認(rèn)，完全同意“不制造東西是個(gè)大問題”，也認(rèn)同制造業(yè)回流的目標(biāo)，“但是，我們是否具備制造能力？這是一個(gè)更深的結(jié)構(gòu)性問題?！?/p>
達(dá)利歐的人間清醒在于，他把美國人口結(jié)構(gòu)剖出來看，并認(rèn)為可行性太難。
“我們的人口結(jié)構(gòu)是這樣的：大約1%的人極其聰明，他們上最好的學(xué)校，出來后創(chuàng)造‘獨(dú)角獸’公司（而其中大約一半是外國人）；然后還有10%的人也做得很好；但有60%的人口，閱讀能力低于六年級水平，他們很難在現(xiàn)代制造業(yè)中成為有生產(chǎn)力的參與者?！?/span>
他更警告說，今天的很多現(xiàn)象，與上世紀(jì)三十年代驚人相似。
面對這樣巨大不確定的市場，達(dá)利歐最后還給普通投資者提供了自己踐行的方式。
他強(qiáng)調(diào)，只有當(dāng)你處在一個(gè)足夠安全的財(cái)務(wù)位置時(shí)，你才有可能真正建立一個(gè)適合自己的分散投資組合。而現(xiàn)金未必是好選擇，畢竟投資的目標(biāo)，“必須看經(jīng)通脹調(diào)整后的購買力，是否保住了?！?/p>
聰明投資者（ID:Capital-nature）將這場對話精譯分享給大家。
問題1
瑞，坦率說，我們也在試圖弄明白接下來會(huì)發(fā)生什么。所以，如果你能從歷史的角度、或至少提供一個(gè)歷史的參考框架，那就太好了。怎么看待眼下的局勢？
瑞·達(dá)利歐 我認(rèn)為，我們之所以不理解現(xiàn)在發(fā)生的周期，是因?yàn)檫@樣的周期一生只遇到一次。但這其中是有“秩序”的，也就是說，有一整套系統(tǒng)。而這些系統(tǒng)崩潰，是因?yàn)槟承┨囟ǖ脑颍瑥亩鴮?dǎo)致周期性的變動(dòng)。
比如，有一個(gè)貨幣系統(tǒng)，然后還有一個(gè)債務(wù)周期。
所以現(xiàn)在的局勢是這樣的：一個(gè)人的債務(wù)，就是另一個(gè)人的資產(chǎn)。
當(dāng)整個(gè)系統(tǒng)堆積到一個(gè)無法維持的程度時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)債務(wù)問題——而我們現(xiàn)在正面臨這樣的債務(wù)問題。
當(dāng)然，這是貨幣周期中的一部分。
還有一個(gè)是國內(nèi)政治秩序的周期，它表現(xiàn)為從一個(gè)政治秩序過渡到另一個(gè)政治秩序，而這個(gè)過程中，左右兩派之間通常會(huì)出現(xiàn)劇烈的對立和動(dòng)蕩。
尤其在民主國家中，由于缺乏秩序，斗爭不斷。因?yàn)槊裰髦贫纫髤f(xié)作、妥協(xié)，而這些機(jī)制正在逐步失效。
我們正在經(jīng)歷的，正是這種政治秩序的轉(zhuǎn)變。
除此之外，還有一個(gè)更大的體系——國際秩序。
這個(gè)國際秩序始于1945年，也就是第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后。贏得戰(zhàn)爭的一方——主導(dǎo)力量——得以制定規(guī)則。
那時(shí)建立起了一系列多邊主義的機(jī)制，比如聯(lián)合國、世界貿(mào)易組織、世界銀行等。
但是現(xiàn)在，多邊主義正在解體，被單邊主義取代。
原因其實(shí)是一樣的：系統(tǒng)內(nèi)部出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的問題，難以維持。
我們于是看到，存在三大秩序正在瓦解：
第一，貨幣與債務(wù)秩序（太多的債務(wù)，債務(wù)就是貨幣）；
第二，內(nèi)部政治秩序（我們的制度如何運(yùn)作？誰來控制問題？）；
第三，國際秩序的變化（相互依賴關(guān)系瓦解）。
除此之外，在人類歷史上，還有其他五種重要力量也始終在作用著，氣候變化和自然災(zāi)害；人類的創(chuàng)新與新技術(shù)的誕生等等，這些力量之間的相互作用，正是我們當(dāng)下所經(jīng)歷的全部背景。
我們回到關(guān)稅問題，關(guān)稅其實(shí)是在應(yīng)對全球失衡的問題。所謂失衡，指的是資本失衡與貿(mào)易失衡，而這兩者都是不可持續(xù)的。
與此同時(shí)，還涉及到國際沖突的問題。比如：美國如何在不制造任何商品的情況下實(shí)現(xiàn)國家安全？我們依賴中國進(jìn)口；中國又如何在對美國資本高度依賴的情況下實(shí)現(xiàn)自身安全？這種相互依賴的關(guān)系正在被打破。
這就是我們當(dāng)前討論的本質(zhì)背景。
問題2
就如你所說，從歷史角度來看，這些政策是否在政治上有吸引力？在美國或其他國家是否受到歡迎？從經(jīng)濟(jì)角度來看又如何？我們看到市場今天有所反彈，但很多人已經(jīng)損失了10%的資產(chǎn)。從機(jī)制上來看，這到底意味著什么？
瑞·達(dá)利歐 從操作機(jī)制上講，這意味著：成本會(huì)升高，企業(yè)收入會(huì)下降，資本會(huì)變得更難獲得。
那對企業(yè)意味著什么呢？意味著他們的運(yùn)營成本上升，營收減少，而且更難融資。
而與此同時(shí)，我們還在嘗試重建制造業(yè)。
我完全同意“不制造東西是個(gè)大問題”，我也認(rèn)同這個(gè)目標(biāo)。但是，我們是否具備制造能力？這是一個(gè)更深的結(jié)構(gòu)性問題。
我們的人口結(jié)構(gòu)是這樣的：
大約1%的人極其聰明，他們上最好的學(xué)校，出來后創(chuàng)造“獨(dú)角獸”公司（而其中大約一半是外國人）；然后還有10%的人也做得很好；但有60%的人口，閱讀能力低于六年級水平，他們很難在現(xiàn)代制造業(yè)中成為有生產(chǎn)力的參與者。
我們對問題本身是一致的，比如債務(wù)過多的問題。財(cái)政部長以及其他人也都認(rèn)為，我們應(yīng)該把預(yù)算赤字控制在GDP的3%以內(nèi)。
但問題在于：我們要怎么做？什么時(shí)候做？如何在這種背景下真正實(shí)現(xiàn)“自給自足”？
從實(shí)際操作角度看，在當(dāng)前這種人口結(jié)構(gòu)、教育水平、資本成本、技術(shù)路徑下，在美國重建制造業(yè)，非常困難。但它又的確非常必要。
問題3
所以你到底是支持總統(tǒng)的政策，還是反對？我想弄明白你的結(jié)論到底是什么，在表達(dá)什么立場？
瑞·達(dá)利歐 我同意這個(gè)問題本身。但我非常擔(dān)心的是解決方案本身，也就是它的可行性。
換句話說，我認(rèn)為這會(huì)帶來一系列問題，比如我之前說的那些：成本上漲、收入下降、融資困難、對資本市場的沖擊。
不止于此，我認(rèn)為這還會(huì)在全球?qū)用嫔辖o整個(gè)生產(chǎn)系統(tǒng)摻沙子，也就是阻礙全球的供應(yīng)鏈和生產(chǎn)效率。
與此同時(shí)，我也認(rèn)同全球的相互依賴關(guān)系、全球的生產(chǎn)效率問題、美國缺乏競爭力的問題，這是一個(gè)長期的、結(jié)構(gòu)性的挑戰(zhàn)，而且我認(rèn)為這會(huì)帶來政治層面的后果。
這正是周期的本質(zhì)?，F(xiàn)在，這一切又發(fā)生在我們財(cái)政預(yù)算狀況極其糟糕的時(shí)期。
我們現(xiàn)在的預(yù)算赤字問題，本身就同樣嚴(yán)重。往前看幾個(gè)月，我們必須把預(yù)算赤字降到GDP的3%左右。
但與此同時(shí)，我們又在推動(dòng)一項(xiàng)會(huì)大幅增加成本、并帶來多方面副作用的政策。這些問題并不好解決。
我很擔(dān)心，因?yàn)檫@些更深層的問題：債務(wù)還在、超支還在、競爭力缺失還在，并不會(huì)因?yàn)檎吆霸捑拖А?/p>
這些問題在歷史上不斷重演，而我們目前正處于一個(gè)非常類似1930年代的階段。
問題4
但我們現(xiàn)在真的不知道，最終要如何與中國解決這些問題？
瑞·達(dá)利歐 我不是一個(gè)意識(shí)形態(tài)導(dǎo)向的人。我更像是個(gè)修車工，做的是系統(tǒng)分析的工作。
所以，當(dāng)我們在談這些問題時(shí)，我是以一種“系統(tǒng)視角”在思考。
比如說，我完全同意你剛才說的：中國現(xiàn)在的制造業(yè)規(guī)模，已經(jīng)超過了美國、德國和日本的總和，它是全球最具競爭力的制造大國。
而與此同時(shí)，美國失去了制造能力，成了全球最大的消費(fèi)國。
我們依靠大量債務(wù)來資助我們的消費(fèi)，這導(dǎo)致我們身處一個(gè)非常、非常困難的局面。
問題5
在這種情況下，外國投資者購買美國國債意味著什么？你怎么看短期的資金供應(yīng)和需求？
瑞·達(dá)利歐 外國投資者整體上在他們的投資組合中，已經(jīng)對債務(wù)類資產(chǎn)配置過多了。
而我們現(xiàn)在需要賣給他們的國債規(guī)模，相當(dāng)于GDP的 6.5%，這是一個(gè)他們并不愿意再繼續(xù)買入的數(shù)量。
部分原因是他們已經(jīng)持有太多了；另一部分原因是現(xiàn)在的世界充滿了不確定性，比如對制裁的擔(dān)憂。
你看，這些其實(shí)在1930年代就發(fā)生過。
當(dāng)時(shí)美國和日本之間的沖突、凍結(jié)資產(chǎn)、制裁等等，這些歷史情境正在重新上演。
現(xiàn)在的情況是：供需失衡。
我們有太多的債務(wù)、而市場的購買意愿卻不足，這就導(dǎo)致了債券市場的失衡。
問題6
你覺得這會(huì)不會(huì)導(dǎo)致利率上升？因?yàn)榭雌饋?，特朗普政府的一些?jì)劃，似乎是希望降低利率，這樣可以降低我們支付債務(wù)的成本——去年光利息就花了將近一萬億美元。你覺得我們能實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)嗎？
瑞·達(dá)利歐 你說得沒錯(cuò)。但我們要明白，有兩種方式可以降低利率：
第一種方式是通過改善供需平衡來實(shí)現(xiàn)，這是一種健康的方式；
第二種方式是強(qiáng)行壓低利率，靠印鈔實(shí)現(xiàn)。
利率的變化，本質(zhì)上來自三部分的平衡：支出、稅收和利息成本。
如果政府能做到財(cái)政更平衡，我不管他們怎么做（這涉及政治選擇），但如果真的能改善債券市場的供需關(guān)系，那利率就能以一種健康、可持續(xù)的方式降低。
這也能幫助我們實(shí)現(xiàn)將赤字降到GDP 3%的目標(biāo)。
但你不能靠印錢來強(qiáng)行把利率壓低，那是不可持續(xù)的，是不健康的做法。
問題7
那我直接問一個(gè)問題，你現(xiàn)在看著市場，心里是怎么想的？你會(huì)說，這市場現(xiàn)在是高估了？合理？還是被低估了？你會(huì)覺得這是一個(gè)“掉刀子的市場”，還是說“買入的絕佳機(jī)會(huì)”？普通人應(yīng)該怎么思考當(dāng)下這種市場環(huán)境？
瑞·達(dá)利歐 有些事情是一定會(huì)發(fā)生的，而有些事情是可能會(huì)發(fā)生的。我不想說“現(xiàn)在是買點(diǎn)”或者“現(xiàn)在是賣點(diǎn)”。我不會(huì)這樣做，也從不做市場擇時(shí)的建議。
我想告訴普通公眾的是，你需要有一個(gè)結(jié)構(gòu)良好、平衡、分散的投資組合，并且有一個(gè)能長期堅(jiān)持的投資計(jì)劃。
在我作為投資人這些年的經(jīng)歷中，我親歷了9/11 事件、2008 金融危機(jī)……經(jīng)歷了很多。
最重要的是，你要有一個(gè)穩(wěn)健、分散的投資組合，能夠承受各種環(huán)境的變化。
我就不深入展開細(xì)節(jié)了。
但你問我，“我該如何分散投資？”那么首先，你得明白一件事：要清楚自己不知道的東西。
當(dāng)你明白你無法準(zhǔn)確擇時(shí)市場時(shí)，你就會(huì)意識(shí)到，光靠市場時(shí)機(jī)是成不了事的。你最終只會(huì)陷入情緒化的反應(yīng)。
我一開始沒有太多資金的時(shí)候，我是這么做的：
我會(huì)問自己：“我現(xiàn)在有多少存款？如果從明天起沒有任何收入，我可以靠這些錢生活多久？”
我會(huì)先算出我可以生活多少個(gè)月，然后再算可以撐多少年。
接著，我再問自己：如果資產(chǎn)價(jià)值下跌50%，我還可以活多久？
只有當(dāng)你處在一個(gè)足夠安全的財(cái)務(wù)位置時(shí)，你才有可能真正建立一個(gè)適合自己的分散投資組合。
但這里有個(gè)誤區(qū)：不要以為現(xiàn)金是安全的。
從長期看，現(xiàn)金可能是你能做出的最差投資決策。
你必須看的是你的購買力是否保持住了——也就是經(jīng)通脹調(diào)整后的購買力。
比如說，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)把利率壓低、開始印鈔時(shí)，現(xiàn)金的“價(jià)格”就下降了，你的購買力也就被削弱了。
這在過去幾年已經(jīng)發(fā)生過，大家應(yīng)該感同身受。
所以我總結(jié)一下：保持一個(gè)多元、分散的投資組合；同時(shí)要非常重視我們國家的債務(wù)問題。